レポートアーカイブ
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Sea Limited（SE.US）Zen Horizonレポート
Sea Limitedはシンガポールに本社を置きNYSEに上場する東南アジア最大のインターネットプラットフォームで、Shopee（Eコマース）、Monee（デジタル金融）、Garena（ゲーム、Free Fire）の三エンジンを並走させている。FY2025は売上高229億米ドル（+36%）、GAAP純利益16億米ドル（+260%）と初めて本格的な規模での黒字化を達成し、Shopeeは東南アジアGMVの約53%を握って全6市場で首位、Moneeの貸付残高は1年で71%増の99億米ドルに達した。2026年Q1の売上高は+47%へさらに加速したものの、GAAP EPS 0.67は市場予想を下回り、株価は52週高値199から約84へ半減した。レーティングはウォッチ——ファンダメンタルズが強く妥当に評価されたコンパウンダーであり、上値余地はQ2/Q3で利益の質の持続を確認できるかにかかっている。
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CATL：Zen Horizon Framework による徹底分析
EV駆動用電池と蓄電用電池の双方で世界首位に立つ二冠リーダー。FY2025の売上高は4237億元、親会社株主帰属純利益は722億元（+42%）、ROEは約25%、ネットキャッシュは3335億元に達し、価格戦争を通じて市場シェアと粗利益率がともに逆行して上昇した。A株はおよそ30%の利益成長に対してトレーリングPER約24倍／フォワードPER約20倍で取引されており、バリュエーションは割安ではなく妥当な水準にとどまる。地政学リスク（1260H/IRA）、業界の供給過剰、大株主の売却が主要なリスクである。レーティングは慎重な買い：妥当な価格で評価された高品質な製造業のコンパウンダーであり、現値で追いかけるのではなく押し目で積み増す価値がある。
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Broadcom：詳細リサーチレポート
優れた企業だが、価格が悪い。AI 売上高はなお加速しており（Q1 で84億ドル、Q2 ガイダンスは107億ドル）、FCF マージンは42%近辺にあるが、現在株価481.57ドルが含意する TTM フリーキャッシュフロー利回りはわずか約1.3%（10年米国債の4.46%を大きく下回る）にすぎず、Q2 を前にしてなお検証されていない AI 楽観をすでに織り込んでいる。レーティングは回避：自らがこれから示さねばならない触媒を株価が先回りしてしまった高品質なコンパウンダーであり、ウォッチから回避へ引き下げる。
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テンセント・ホールディングス：詳細リサーチ
WeChatエコシステムとゲームのキャッシュフローは極めて堅固で、AIは広告効率を押し上げ始めており、現在のバリュエーションはそれをまだ十分に織り込んでいない。妥当な買いレンジは380から430香港ドル。最大の逆方向リスクは、広告とクラウドの収益化が遅れる一方でAI capexが増えること。評価は慎重な買い：成熟したキャッシュカウがAIとWeChatエコシステムを通じて二度目のバリュエーション再評価を目指す銘柄であり、プレミアムではなく保守的に価格付けされている。
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Shopify：コマース・インフラ・プラットフォーム
独立系マーチャント向けのコマースOSであり、2025年のGMVは3784億ドル、売上高は115.56億ドル、報告FCFは20.07億ドルに達した。SBCと融資事業に拘束される資本を差し引くと、保守的なオーナー利益はわずか12億ドル程度で、理想的な買い場は1株75-95ドルである。ウォッチ：質の高い複利成長企業だが、保守的に見れば現在価格にはまだ十分な安全余裕がない。
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Arista Networks：データセンター・スイッチングのリーダーに関する長期研究
AristaはハイエンドEthernetスイッチングのリーダーであり、EOSソフトウェアスタック、クラウドデータセンターでのエンジニアリング評価、アセットライトなモデル、強力なフリーキャッシュフローを兼ね備えている。現在の156.22ドルでは、過去実績ベースPERの48.6倍は楽観的な本源価値レンジの上限をすでに上回り、高成長期待がかなり先取りされている。評価はウォッチ：事業は卓越しているが、株価は安全域を先に越えて走っている。
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NVIDIA 投資メモ
優れた企業だが、価格が悪い。NVIDIA はチップ販売から加速コンピューティング・プラットフォーム全体の販売へと進化を遂げ、圧倒的なキャッシュフローと際立って強固なエコシステムを擁する。しかし現在の株価は220ドル近辺で、すでに楽観シナリオの上限に位置しており、内在的な適正価値110〜140ドルに対して保守的な投資家にとって安全余裕が不足している。レーティングはウォッチ。今なお強くなり続ける卓越した事業ではあるが、今日の価格で買うのは安く買うのではなく究極の質を買う行為である。
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TSMC：バリュー投資の徹底研究
世界をリードする先端ロジック・ファウンドリで、ピュアプレイ・ファウンドリ市場の約70%を握り、FY2025 売上高は NT$3.81兆、粗利率は59.9%。台湾株の現値 NT$2235、TTM PER 約29.5倍では、株価はすでに適正価値を上回り、安全マージンは薄い。レーティングはウォッチ：ワールドクラスの事業だが、株価にはもはやクッションが残っていない。
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MercadoLibre：長期的な事業オーナーの視点による投資分析
ラテンアメリカのコマース・決済・物流・広告・信用のフライホイールの上に築かれた高品質な複利型プラットフォームだが、約1677ドルの株価はすでに楽観シナリオを織り込んでおり、オーナー利益の58倍超と、不十分な安全域を示唆している。妥当価値は750～1000ドル、より魅力的な買いのレンジは600～800ドル。レーティングはウォッチ：優れた事業だが、優れた参入点ではない。
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イノライト（中際旭創）：ディープバリュー投資研究
評価はウォッチ。AI向け高速光モジュールで世界首位のリーダーであり、2025年の親会社株主帰属純利益は107.97億元、堅牢な堀を備える。しかし現在の株価約1037元は、楽観的な内在価値の上限である700〜950元をすでに上回り、PERは約77倍で、安全域は残っていない。評価はウォッチ：10年分の楽観的成長を前払いした価格が付いた超優良事業であり、下値保護を備えた買い候補ではない。
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Meta Platforms：ディープバリュー投資の研究
アテンションの分配・成果報酬型広告・ソーシャルグラフを束ねる世界最強の複合プラットフォームであり、2025年の売上高は2010億ドル、営業キャッシュフローは1158億ドル、FCFは436億ドルに達する。だが2026年の設備投資ガイダンスは1250億〜1450億ドルにのぼる。本日の611.21ドルでは株価はオーナー利益のおよそ35倍で取引されており、明確な安全余裕は存在しない。レーティングはウォッチ：卓越した事業ではあるが、現在の株価は10年分の質の高い成長を割安に買うのではなく前払いしている。妥当な買い値は330〜450ドル。
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アマゾン：長期オーナーの視点から
小売ネットワーク・AWS・広告・サードパーティ出品者を束ねる最上位クラスの複利プラットフォームであり、2025年の売上高は7169億ドル、営業利益は800億ドルに達する。ただしAI設備投資が1283億ドルへ急増した結果、TTMフリーキャッシュフローはわずか12億ドルにとどまっている。現値264.86ドルは楽観シナリオの上限近辺に位置し、安全余裕は薄い。フェアバイは150〜210ドル、余裕を持った参入は120〜155ドル。レーティングはウォッチ：世界トップクラスの事業ではあるが、価格は『安く買える偉大さ』ではなく『高くついた卓越性』として付けられている。
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長期保有者の視点で見るPalantir
Palantirは「高成長だが慢性的赤字」から「高成長かつ強力なキャッシュフロー」へと転換した企業である。FY2025は売上高44.75億ドル（+56%）、株主帰属GAAP純利益16.25億ドル、フリーキャッシュフロー21.01億ドルを記録し、2026年Q1は売上高が85%増、米国コマーシャル部門は133%増となった。しかし現在の133.99ドル、時価総額3445億ドルは、実績PEで約150.6倍、P/FCFで約128倍、SBC調整後P/OEで約176倍に相当し、ほぼ完璧を織り込んだ価格設定の優良企業であって、長期保有に値するが今日の価格で取得する価値はない。レーティングはウォッチ。10年に及ぶ並外れた成功をすでに価格に織り込んだ、質の高いコンパウンダーである。